Programa do BCE para 2017: As más boas notícias para Portugal

Aguardava-se com expectativa a última decisão de 2016 sobre política monetária por parte do BCE que veio a ser conhecida a 8 de dezembro e que veio a revelar o programa do BCE para 2017.

A expectativa mais consensual nos mercados era de que o BCE iria prolongar no tempo o seu programa de medidas não convencionais que, de outro modo, se extinguiria em março de 2017. O cenário tido como mais provável era de que o BCE prolongaria o programa por mais seis meses.

Quanto ao que faria em termos de critérios de elegibilidade da dívida a comprar pelo BCE e de montante do programa, reinava maior incerteza; o consenso dos analista era difícil de apurar. Em todo o caso, predominava a expectativa de que, em virtude de, em alguns Estados, como Portugal, existir escassa dívida elegível, o BCE viesse a alterar, ou os montantes, ou os critérios de modo a facilitar a aquisição e resolver essa restrição que poderia colidir com uma outra: aquela que determina que do valor a investir, o BCE teria de respeitar a chave de capital, ou seja, adquirir dívida na proporção do peso de cada país na estrutura do BCE (uma proxy do peso do PIB de cada país no total da Zona Euro).

Naturalmente, como vem acontecendo desde 2012, a percepção da capacidade e disponibilidade de o BCE adquirir dívida pública condiciona a evolução do custo de emissão de nova dívida por parte de cada estado membro, algo particularmente importante em estados com elevado nível de endividamento e que se estão a recompor económica e fiscalmente da crise financeira internacional de forma progressiva.

 

Programa do BCE para 2017

O que fez o BCE? No seu programa de política monetária não convencional, o BCE passará a contar com um referencial de investimento inferior ao praticado até aqui. Um corte de volume de compras de €80 mil milhões mensais para €60 mil milhões. A esta decisão junta-se outra que garantidamente alarga o programa de compras até ao final de 2017, mais três meses do que o que chegou a ser antecipado e que teria sido inicialmente proposto pela direção do BCE (que, segundo a Reuters, defenderia a manutenção do limiar nos 80 mil milhões e ainda alguma flexibilização dos critérios de elegibilidade).

Das tensões no interior do BCE (onde têm assento os governadores dos bancos centrais de vários países) resultou um conjunto de alterações que apresenta sinais mistos mas que globalmente pendem para as más notícias para Portugal.

Na realidade, o alargamento até dezembro de 2017 e a garantia de que esta não deverá ser a data final do programa, dado que o BCE espera que em 2017 e 2018 a inflação se fixe num valor claramente inferior à sua meta de 2% (a previsão do BCE é de uma inflação de 1,3% para a Zona Euro em 2017 e de 1,7% em 2018), pesará menos junto dos investidores internacionais do que a limitação do montante a investir pelo BCE, em especial porque o conjunto de dívida existente no mercado para o BCE comprar, dentro dos critérios de elegibilidade que se auto-impõe, será já reduzida para países como Portugal, Irlanda ou Alemanha.

Quanto aos critérios de elegibilidade, houve apenas ligeiras alterações que, ainda assim, poderão vir a ser aproveitadas. A mais significativa será o BCE ter passado a poder comprar dívida pública que tenha menos do que 24 meses mas mais do que 12 meses de duração até à maturidade. Até aqui, qualquer dívida emitida a dois anos ou menos não era elegível. Quanto aos limites de só poder deter até 33% de uma mesma emissão de dívida pública, o BCE não mexeu e é aqui que estará o maior estrangulamento para poder continuar a comprar dívida pública portuguesa e, com isso, pressionar os preços de modo a facilitar novas emissões a preços mais comportáveis pelos estados.

Note-se que Maria Draghi passou a conferência de imprensa a desvalorizar a redução do montante disponível para compras e a sublinhar que, nem o programa está limitado a dezembro de 2017, nem o BCE está impedido de voltar a subir o volume de investimento mas, ainda assim, a reação dos mercados e de uma maioria de analistas vai no sentido de concluir que, a partir de agora, Portugal em particular, enfrentará um preço de emissão de dívida superior ao que vinha sucedendo até aqui. Como consequência, é provável que o preço médio para emissões acima dos 10 anos supere os 3,5% e que o preço médio para emissões de 5 anos supere os 2% de forma regular.

 

O que poderá melhorar o cenário para Portugal?

Qualquer medida de reforço da intervenção do BCE nos mercados que venha a ser decidida no futuro deverá beneficiar Portugal. O cenário é agora menos provável mas o nível de incerteza esperado para 2017 é muito elevado, pelo que a evolução política e económica condicionarão fortemente o posicionamento do BCE.

A nível interno Portugal tem um caminho estreito mas há alguns instrumentos e indicadores que serão relevantes para melhorar a perceção do risco de Portugal no mercado que têm vindo a ser sublinhados por vários investidores e que surgem como medidas de política.

Enfrentar de forma credível a fragilidade persistente no setor bancário. Aqui a conclusão da recapitalização da Caixa Geral de Depósitos, uma solução para o Novo Banco e, em particular, uma solução credível para o mal parado nos balanços dos bancos surgem à cabeça como as barreiras a ultrapassar. Pela positiva, a reestruturação em curso em vários bancos, o aumento das margens comerciais (à custa, em boa medida, de um aumento das comissões sobre os clientes) bem como uma evolução mais favorável no mercado imobiliário (com revalorização da carteira de imóveis dos próprios bancos e maior liquidez/capacidade de colocação dos imóveis “encalhados”) e uma aceleração da atividade económica, podem potenciar um circulo virtuoso que melhor o cenário global e os resultados do setor.

Continuar o pagamento antecipado ao FMI. Sendo uma tarefa exigente pois implicará colocar mais dívida no mercado juntando-se assim ao esforço anual de substituição de dívida que matura por nova dívida e das própria emissões para financiar o défice do ano a verdade é que com esta decisão do BCE substituir dívida colocado junto de um institucional por dívida colocada junto dos privados passa a ter o bónus extra de dar mais opções aos BCE para poder continuar a comprar dívida portuguesa e, co misso, pressionar positivamente os preços das emissões. haverá margem para ser mais ambicioso nesta frente, o IGCP e a própria evolução económica interna e externa o ditarão.

Reforçar as emissões de dívida de prazos mais curtos e a internalização da dívida junto de residentes. Com as provas dadas nos últimos anos no sentido de que Portugal consegue alargar o prazo médio da sua dívida e com a comprovada capacidade de conseguir aumentar o peso do financiamento junto de residentes, é provável que haja margem em 2017 para ser mais ousado no reforço de emissões com maturidade até 5 anos. Uma menor dependência do mercado internacional será sempre um fator relevante na formação dos preços dando um sinal positivo que contraria alguns dos aspetos negativos que a gestão da dívida portuguesa enfrenta;

Capitalizar em termos promocionais o cumprimento das metas orçamentais e a de gestão da dívida. Os mercados internacionais partilham com muitos outros aspetos qualitativos que os condicionam. A estabilidade política e a continuada consolidação orçamental num ambiente que não está a comprometer o ritmo de crescimento económico (pelo contrário), com o desemprego em queda e o emprego em alta e com um maior dinamismo de vários setores de atividade vocacionados, quer para o mercado interno quer para o mercado externo, são ativos muito relevantes, em especial num cenário de crescente instabilidade noutros países. A confirmação da saída do procedimentos dos défices excessivos e a manutenção da aceleração do ritmo de crescimento económico e da estabilidade política não devem deixar de ser promovidos internacionalmente sempre que possível.